京东方A:是值得长期持有的标的吗?

时间:2022-09-02 22:58:29 | 浏览:7591

作者:肖俊清来源:股市动态分析笔者在近两年的时间内已经写过多篇关于看多面板双雄的分析,本文是在重温巴菲特部分理念和阅读段永平问答录后,第一次直面曾经避而不谈,关于面板企业商业模式上所存在的固有问题。需要说明一点的是,笔者依旧看好未来3到4年

作者:肖俊清

来源:股市动态分析


笔者在近两年的时间内已经写过多篇关于看多面板双雄的分析,本文是在重温巴菲特部分理念和阅读段永平问答录后,第一次直面曾经避而不谈,关于面板企业商业模式上所存在的固有问题。需要说明一点的是,笔者依旧看好未来3到4年京东方经营规模、净利润和市值的趋势性向上,这与本文的内容并不冲突。


商业模式天然缺陷


在《光变:一个企业及其工业史》中,作者路风曾对行业有过简单而直白的论述:集成电路和显示器工业,产品的变化要求全部生产设施的变化(不仅包括设备,还包括厂房)——即一代产品一代生产线。在这种情况下,由于技术进步速度和规模效应对于竞争优势至关重要,所以半导体类工业的投资强度非常大——企业只有不断地投资才能保持竞争优势,甚至只是为了生存下去。


2010年4月21日,王东升在集团中心组战略务虚会上首次提出液晶显示行业生存定律,并且在当年集团年中工作会上做了进一步解释:“每三年,液晶显示面板价格会下降50%,若要生存下去,产品性能和有效技术保有量必须提升一倍以上”。


根据王东升对这个定义中的两个概念的解释,第一,产品性能是指产品功能与品质的总和(如图像更真美、更轻薄、更节能、更环保、更便利、更人性的方向进步),产品性能提升可以用产品性能指数来衡量。产品性能指数是产品成本创新和价值创新程度的衡量工具,以某时间点代表产品的边际收益为基准计算。第二,有效技术保有量是指支撑产品性能提升、成本下降和产线效能增强的技术保有量,简而言之是指支撑产品竞争力和产线盈利力的技术能力。产线效能是指生产节拍、生产柔性度、良率保证度、运转稳定性等。这一定律可用王东升的“对勾曲线”来表示。(见图一)


图一:对勾曲线图


不过图一所展示的,是一个周期内的价值曲线。实际情况是,每完成一个周期后,价格趋势性向下的走势又将重来一遍,而企业又必须重复不断研发投入、产线改造、技术改革提升产品性能以期推动价值提升。价格和性能,一个趋势向下,一个趋势向上,但节奏上存在明显的不同步,加上LCD虽然是资金壁垒和技术壁垒较高的产业,但实际上行业大部分时间都处在产能过剩的状态,这导致面板玩家的业绩,在亏损与盈利之间不断切换成为常态。而且,从数量上看,亏损持续的周期显然比盈利周期稍长。


而这些问题反应到资本市场的结果就是,LGD、群创、友达和奇美,几乎所有面板企业的股价,从上市开始没有一只股票的走势是趋势性向上的。(见图二)


图二:LGD上市以来股价走势


这个趋势与光伏产业的历史异曲同工,光伏产业曾经被誉为价值杀手,出货量增加十倍,价格就可以下降十倍,而且区间性能还在持续提升,技术也在不断进化。而且,未来光伏发电+储能平价的大趋势是大概率的事情,这将极大改变行业的竞争属性。而已经进入成熟市场的面板行业,没有如光伏市场未来预期的巨大增长空间,整体上看每年出货面积增量都是5%以下的个位数。


面板行业有没有如光伏一般的平价时刻呢?笔者认为,至少LCD面板应该有。随着LCD面板产能持续向中国大陆集中,未来有能力承接液晶面板产能转移,把成本做到比中国还低的市场几乎不存在,未来LCD面板的话语权一定在中国。这个“LCD最后的周期大戏”肯定会改变我国面板厂商的估值逻辑。


不过,在这之前,LCD面板可能还要经历一场“阵痛”。TCL的T8、T9土地已经平整好了,力图在IT领域有所作为,惠科未来有望上市,也还在寻求扩产,京东方可在原有的产能上进行扩张,LCD还有一轮产能扩张,目标是直指台湾的面板产业。


“新技术”或重走LCD的老路


平板显示20年前还包括TFT-LCD(半导体液晶显示)、PDP(等离子)和FED(真空微电子显示)等多个技术,但当目前平板显示技术已经单指半导体显示技术的时候,AM-OLED、FlexibleDisplay(柔性显示)的技术都不过是半导体显示在不同技术领域的延伸。


在《光变》中,王东升对于新技术的看法是,半导体显示技术决定性地战胜非半导体显示技术之后,决定显示技术发展的关键因素不仅取决于显示方式,而且取决于TFT(薄膜晶体管)技术特别是半导体材料技术的发展。


对于OLED是否会像LCD取代CRT显像管取代LCD时,王东升表示:“我们是否可以从哲学高度用两句话来回答,从CRT到TFT-LCD是技术的中断和开始,从TFT-LCD到AM-OLED是技术的延伸和发展。”这两句话是两个判断:从CRT到TFT-LCD的发展是技术的革命性替代,因为在性质上是半导体技术替代真空电子技术;但从TFT-LCD到AM-OLED则是连续性替代,因为半导体驱动技术的基础是连续的——“它们之间技术相关性和资源共享性高达70%”。王东升的判断是:多种半导体显示技术将长期并存、相互促进,应用各有侧重,市场各有所需。


该判断一定程度上印证了京东方“LCD黄金十年”的说法,但从另一个角度看,OLED或更远的microLED技术若成为主流,都将大概率重走LCD面板的老路,因为它们在根上是相同的。


如果成真,这对于投资者来说无疑又是一场噩梦。实际上,王东升对于这样的轮回早就表现出了痛苦的不满:“作为BOE董事长,我对公司业绩并不满意,对行业表现也并不满意。我们每年生产的面板数以亿计,它们是技术和研发创造的奇迹,但是它们利润很少,可能早上卖给你咖啡或水的公司都比大部分面板厂商赚钱。这就是为什么我说显示面板行业在痛苦中成长。我们快速发展,我们投资巨大,但是投资回报有限。我指的还不只是利润方面的回报。”


当然,或许这一次会是例外,因为当前半导体技术似乎已经触碰到天花板。


(编辑:小股)

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